Najobszerniejszą pracą naukową dotyczącą problematyki REITs jest rozprawa doktorska Anny Mazurczak z 2011 roku. Autorka zajęła się problematyką polskiego rynku nieruchomości i jego nieefektywnością w kontekście roli, jaką pełnią fundusze nieruchomościowe typu REITs w rozwoju rynku nieruchomości. Problem badawczy rozprawy związany był z oceną znaczenia działalności funduszy REITs w rozwoju rynku nieruchomości ze szczególnym uwzględnieniem rynków w USA, Wielkiej Brytanii i Niemiec.

Do głównych cechy wspólnych systemów prawno-instytucjonalnych REITs, Mazurczak (2011) zaliczyła:

• posiadanie i wynajmowanie nieruchomości stanowi podstawową formę działalności REITS,
• struktura podatkowa REITs w każdym kraju jest transparentna,
• wymagany poziom wypłacanych dywidend,
• struktura jest zbliżona do funduszu zamkniętego,
• większość REITs podlega wymogowi obowiązkowego notowania na giełdzie (op. cit., s. 153).

Mazurczak (2011) podjęła próbę opisania systemów prawno-instytucjonalnych USA, oraz Wielkiej Brytanii i Niemiec, jako przykładów rozwijających się rynków REITs w Europie. Dobór rynków dokonanych przez Mazurczak (2011) jako dobrze i dynamicznie funkcjonujących rynków EU-REITs (op.cit. s. 151 oraz s. 164) wydaje się być problematyczny. Mazurczak powtórzyła błąd Trzebińskiego (2013) dotyczący oceny niemieckiego rynku REITs. O ile można zgodzić się z tezą, że rynek angielski rozwija się zarówno pod kątem liczby UK-REITs (33) jak i ich kapitalizacji (6,95% udziału sektora w indeksie Global REIT Index), to już rynek niemiecki jest przykładem nieudanego wprowadzenia systemu REITs. Po kilku latach dyskusji ustawodawca niemiecki zdecydował się na umożliwienie funkcjonowania tego typu podmiotom (2007) (EPRA 2015. s. 48). Powstało ich tylko trzy, a ich łączna kapitalizacja na koniec 2015 roku wynosiła poniżej 3 mld euro, co stanowiło ok. 0,17% łącznej kapitalizacji publicznych podmiotów tworzących Global REIT Index. Rynek inwestycji w nieruchomości w Niemczech był, jest (i zapewne jeszcze długo będzie) zdominowany przez fundusze typu otwartego (Mazurczak 2011 s. 182) . Biorąc pod uwagę wartość całego rynku nieruchomości w Niemczech (ok. 150 mld euro, op.cit., s.183) i jego specyfikę (długą historię i popularność funduszy nieruchomości typu otwartego datującą się od 1959 roku (Trzebiński 2014, s. 20) sektor G-REITs nie ma wpływu na funkcjonowanie rynku inwestycji nieruchomości w tym kraju. Dodatkowo, biorąc pod uwagę duże prawdopodobieństwo zakwalifikowania G-REITs do kategorii funduszy alternatywnych (AIF), a tym samym narzucenie im ograniczeń administracyjnych określonych dyrektywa europejską o AIF (EPRA 2015), to perspektywy dla rozwoju niemieckiego rynku REITs wydają się mało optymistyczne.

W dalszej części pracy Mazurczak (2011) zaprezentowała model EU-REIT opracowany przez Eichholza i Koka (2007). Wprowadzenie modelu – według Mazurczak – może spowodować wzrost w alokacji aktywów funduszy emerytalnych ze średniego poziomu w Europie (w wysokości 6%), do preferowanego poziomu inwestycji w ten rodzaj aktywów na poziomie ok. 15%, co daje potencjalny popyt co najmniej 24 mld EUR rocznie napływających aktywów (op.cit., s. 163).

Z oceny funkcjonowania funduszy w wybranych krajach, w tym procesów ewolucji reżimów prawno – podatkowych (RPP) oraz ich wysokiej efektywności wywiedziona została przez Mazurczak hipoteza o przydatności wehikułów REITs dla rozwoju rynku nieruchomości w Polsce.

W ramach potwierdzeń hipotez badawczych przeprowadzono badania ankietowe. W opinii badanych brak pełnej integracji finansowej z rynkiem europejskim jest najistotniejszym czynnikiem ograniczającym rozwój rynku kapitałowego w Polsce (op. cit., s. 207), jednocześnie pomimo, że niewielu respondentów inwestowało w nieruchomości (20%) badanych to ponad jedna trzecie badanych potwierdziła chęć takich inwestycji (op. cit., s. 228) .

Głównymi powodami braku zainteresowania się funduszami nieruchomości wydają się być niski stopień przewidywalności wyników oraz brak odpowiednich funduszy. Wśród pozostałych czynników pojawił się też aspekt braku zachęt podatkowych do inwestowania w fundusze. Wśród badanych opinia o braku atrakcyjności inwestycji jest powszechna (blisko 2/3 badanych wyraziło swoja negatywną opinię, co do funduszy inwestujących w nieruchomości w Polsce). Tylko 11% respondentów pozytywnie oceniało szanse rozwoju dla PL-REITs. Według Mazurczak (2011) taka opinia może być spowodowana zachowawczym usposobieniem polskich inwestorów, brakiem znajomości istniejących na zachodnich rynkach kapitałowych i rynkach nieruchomości instrumentów oraz wynikającymi z tego obaw przed nowymi formami inwestowania. Wśród uzyskanych rezultatów badawczych uzyskano także potwierdzenie, że jednym z podstawowych czynników ograniczających rozwój sektora funduszy nieruchomości w Polsce jest brak wiedzy i niski poziom świadomości społecznej. Z punktu widzenia respondentów czynnikiem ograniczającym rozwój rynku funduszy nieruchomości w Polsce, jest ryzyko dekoniunktury na rynku nieruchomości, które może zniechęcać drobnych inwestorów do inwestowania w ten sektor. Z drugiej jednak strony – według Mazurczak (2011) – dekoniunktura na rynku nieruchomości stanowi bardzo dobry moment dla funduszy na budowanie swoich portfeli nieruchomości. Ponownie pojawia się problem niskiej świadomości społecznej, wiedzy z zakresu inwestowania i funkcjonowania rynku nieruchomości (op.cit., s. 230-234). Wśród najistotniejszych czynników mogących ograniczać rozwój funduszy inwestujących w nieruchomości wskazana została grupa czynników makroekonomicznych, m.in.:

• niestabilna sytuacja makroekonomiczna Polski,
• niestabilna sytuacja makroekonomiczna krajów UE.

Jak twierdzi Mazurczak (2011), dla potencjalnych inwestorów istotne jest także ryzyko niskiej płynności certyfikatów inwestycyjnych, oferowanych przez istniejące fundusze nieruchomości. Wynika to z obowiązujących norm i z faktu, że jedynie kilka funduszy nieruchomości jest funduszami publicznymi. A zatem – jak twierdzi Mazurczak (2011) brakuje na rynku instrumentu, którego płynność byłaby znacznie wyższa. Głównym ustaleniem rozprawy jest to, że REITs są brakującym instrumentem w finansowaniu rynku nieruchomości w Polsce, co skutkuje ograniczeniem możliwości jego rozwoju. Brak rozwiązań umożliwiających funkcjonowanie PL-REITs, to także oznaka niedostosowania się polskiego rynku nieruchomości do trendów światowych (op.cit., s. 250-252). Pomimo, że praca zawiera ciekawy komparatystyczny opis systemów prawno-instytucjonalnych Wielkiej Brytanii i Niemiec, to, jak wskazano wcześniej – nieprecyzyjna jest – w opinii autora – ocena rynku REITs w Niemczech. Zabrakło, choćby pobieżnych opisów tak ważnych światowych rynków REITs jak Australia czy Azji (Japonia, Singapur, Hong-Kong, Malezja) czy rynków europejskich (np. Francja – największy rynek REITs w Europie czy Holandia – najstarszy rynek w Europie, drugi historycznie rynek REITs na świecie).

Autor omówienia: Grzegorz Mizerski

W załączniku praca doktorska A.Mazurczak