Publikacja, to II część artykułu o ewolucji sektora REIT-ów amerykańskich w latach 1960-obecnie.

Po 1994 roku rozpoczyna się nowa era w działalności REIT-ów amerykańskich.

1996 – Rozszerzenie katalogu usług dla najemców

W czerwcu 1996, po trzyletniej dyskusji amerykańska izba skarbowa (IRS) wyraża zgodę na doprowadzenie przez REIT-y telewizji kablowej dla najemców w nieruchomości, których właścicielem jest REIT.  To pierwsza liberalizacja stanowiska IRS, która umożliwiła zaliczenie tych usług, jako przychodów z tytułu czynszów, bez utraty nieopodatkowania tych przychodów. Dzięki temu wzmacnia się pozycja konkurencyjna REIT-ów, podnosi się, jakość obsługi dla najemców bez ponoszenia kar przez REIT (działalność inna niż wynajem nieruchomości).

1997 – Popyt na instrumenty udziałowe REIT-ów rośnie – do sektora płyną środki via IPOs.

W czerwcu 1997 roku pada kolejny rekord w pozyskiwaniu środków na rozwój z wykorzystaniem IPO. Boston Properties, Inc. (NYSE: BXP) przeprowadza ofertę publiczną o wartości 902,8 miliona dolarów. Obecnie kapitalizacja spółki przekroczyła 20 mld USD, co czyni go jednym z największych podmiotów w USA.

1997 – Kolejna liberalizacja reżimu prawno-podatkowego w USA – REIT Simplification Act of 1997 (REITSA)

W sierpniu  1997 Prezydent Clinton podpisuje REIT Simplification Act of 1997 (REITSA) (jako część Taxpayer Relief Act of 1997).   Zgodnie z nowymi przepisami REIT-y mogą świadczyć dodatkowe usługi dla swoich najemców bez ponoszenia kar  i wyłączenia tych przychodów od najemców z przychodów kwalifikowanych (nieopodatkowanych). Dodatkowo ustawa umożliwiła powstawania REIT-ów w branży drzewnej (tzw. timber REITs). Wprowadzono także obniżkę podatku od zysków kapitałowych z 28% na 20%, którą można było stosować w transakcjach kupna-sprzedaży nieruchomości (pod warunkiem posiadania jej przez minimum 18 miesięcy). Uchylono także przepis, zgodnie, z którym REIT-y nie mogły czerpać więcej niż wielokrotność 30 dochodów brutto przy sprzedaży aktywów krótkoterminowych (Mazurczak 2011, s. 113).

Zwiększa się popyt na akcje REIT-ów – napływ funduszy zagranicznych do sektora.

We wrześniu 1997 roku Departament Skarbu nowelizuje ustawodawstwo podatkowe obniżając większości zagranicznym akcjonariuszom amerykańskich REIT-ów podatek od dywidend otrzymywanych z REIT-ów amerykańskich. Obniżka podatku do poziomu 15% przyczyniła się to do napływu kapitału zagranicznego do sektora.

Branża wprowadza kolejną innowację: firma AMB Property Corporation wprowadza model funduszy prywatnych. W październiku 1997 roku AMB Property Corporation (NYSE: AMB) dokonuje konwersji kilku niezależnych portfeli nieruchomości w jeden – publiczny REIT. To kolejna innowacja w sektorze, która umożliwia zwiększenie podaży nieruchomości.

W efekcie zmian w otoczeniu, liberalizacji reżimu prawno-podatkowego (OBRA) oraz innowacji (AMB) kapitalizacja branży zwiększa się skokowo z 88,7 mld USD w 1996 roku do ponad 140 mld USD w, 1997 mimo że, liczba REIT-ów notowanych na giełdzie w tym okresie spada do 211. Sektor US-REITs stanowi już 1,63% amerykańskiego PKB.

1999

NAREIT wprowadza nowy indeks giełdowy

W styczniu 1999 NAREIT wprowadza indeks giełdowy w oparciu o notowania giełdowe w trybie on – line. Zwiększa to zainteresowanie analityków a przede wszystkim inwestorów i menedżerów inwestujących w oparciu o zakup indeksów.

Powstaje pierwszy timber REIT

Powstaje Plum Creek Timber Company (NYSE: PCL) jest pierwszym w US- REIT-em, którego obszar działalności nie jest związany z nieruchomościami sensu stricte.  W 2015 roku REIT został kupiony przez konkurenta Weyerhaeuser.

1999

Powstaje EPRA – europejski odpowiednik NAREIT. Obecnie EPRA zrzesza ponad 80 REIT-ów działających w Europie

Kongres uchwala REIT Modernization Act 1999 (REITMA 1999)

W grudniu 1999 roku,  Prezydent Clinton podpisuje swoją drugą ustawę liberalizującą reżim prawno-podatkowy.  Ustawa jest częścią Ticket to Work and Work Incentives Improvement Act of 1999. Ustawa rozszerza zakres usług, jakie mogą świadczyć spółki zależne REIT-ów (tzw. TRS) bez dyskwalifikacji przychodów od tych najemców. REIT-y mogą posiadać także 100% udziałów w tych spółkach – córkach świadczących usługi dla najemców. Wprowadzone zostały jednocześnie ograniczenia dla TRS takie jak wielkości przychodów ogółem, koncentracji na core business (usługi na najemców) oraz zakaz angażowania się w sub-sektor ochrony zdrowia.  Świadczenie usług dla tego sub-sektora było dozwolone poprzez niezależnego dostawcę. Zmniejszony zostaje poziom obowiązkowej dywidendy z 95% do 90%.  Jest to powrót do poziomu, jaki obowiązywał REIT-y pomiędzy 1960-1980 (Edwards 1999, s.4).

2000 – Powstają pierwsze fundusze indeksowe typu ETF,  inwestujące w indeksy REIT-ów.

W czerwcu 2000 powstaje iShares Dow Jones U.S. Real Estate Index Fund –  pierwszy indeksowy fundusz typu ETF (exchange traded funds). Obecnie na rynku amerykańskim działa ponad 20 funduszy ETF.

W sektorze stagnacja: liczba podmiotów spada do 189 (z 2010 w 1998 roku), ale kapitalizacja utrzymuje się na poziomie z 1998 roku (ok. 138 mld USD). Udział sektora w amerykańskim PKB wynosi 1,35%.

2001

Morningstar upublicznia pierwszy raport analityczny dla sektora.

W sierpniu 2001 Ibbotson Associates (obecnie Morningstar), czołowy autorytet w obszarze zarządzania aktywami i inwestycjami na świecie publikuje pierwszy pogłębiony raport, w którym podkreśla zalety akcji REITs w dywersyfikacji portfela inwestycyjnego. Zwiększenie portfela inwestycyjnego o inwestycje w akcje REIT-ów zwiększają zysk jak i obniża ryzyko tego portfela.

Powstaje pierwszy globalny indeks giełdowy dla REIT-ów.

We wrześniu 2001 roku NAREIT, EPRA oraz Euronext wprowadzają pierwszy globalny indeks dla REIT-ów – EPRA/NAREIT Global Real Estate Index.  Dzięki opracowania indeksu akcje REIT-ów mogły być brane pod uwagę w strategiach inwestycyjnych globalnych firm inwestycyjnych.

We wrześniu akcje Equity Office Properties Trust zostają dodane do indeksu S&P 500 Index, a miesiąc później także Equity Residential (NYSE: EQR). Obecnie ten główny indeks giełdowy tworzy 32 podmioty. Indeks S&P 400 Mid Cap Index tworzy 60 REIT-ów. Natomiast kolejnych 27 REIT-ów tworzy indeks S&P 600 Small Cap.

Lata 2000-2002 to okres stabilizacji: liczba REIT-ów zmniejszyła się z 203 w 1999 roku do 176 w 2002 roku, ale kapitalizacja sektora zwiększyła się do odpowiednio do 162 mld USD z 124 mld USD (w 1999).

2003  – Ratyfikacja traktatu podatkowego pomiędzy USA – Wielką Brytanią.

W marcu 2003 roku USA i Wielka Brytania ratyfikują traktat podatkowy umożliwiający funduszom emerytalnym z Wielkiej Brytanii inwestowanie w akcje US-REITs bez pobierania podatków w USA od wypłat dywidend dla tych funduszy. Podobne porozumienia zostaje także zawarte z Japonią.

W czerwcu 2003 Ibbotson Associates publikuje wyniki pionierskich badań dotyczących komplementarnych właściwości bezpośrednich inwestycji w nieruchomości, a inwestycjami w akcje REIT-ów.

Liczba publicznych REIT-ów wzrasta do 193 podmiotów. Mimo stałej liczby podmiotów wyraźnie zwiększa się ich kapitalizacja – ze 155 mld w 2001 roku do 224 mld USD w 2003.

W latach 2002-2003 w USA przeprowadzono 10 IPOs o wartości ponad 10 mld USD. Dodatkowo, w tym okresie branża pozyskała 14,8 mld USD w formie oferty wtórnej (secondary public offerings – SPOs). Tym samym udział sektora w PKB zwiększa się z 1,46% w 2001 do 1,95% w 2003.

2004

Kolejna liberalizacja przepisów w sektorze – wprowadzenie REIT Improvement Act (REITIA 2004).

We wrześniu 2004 Prezydent Bush podpisuje American Jobs Creation Act, który zawiera także ułatwienia dla sektora REITs. Najważniejsze zmiany dotyczyły ułatwień dla inwestorów zagranicznych. Dodatkowo zliberalizowano przepisy w zakresie kar: w przypadku pomyłek (np. w kwalifikacji przychodów z TRS, testów aktywów czy przychodów) REITs miały możliwość korygowania tych błędów lub płacić kary zamiast utraty uprzywilejowanego statusu (jak było przed REITIA).

Fundusz emerytalny prowadzony przez IBM umożliwia inwestowanie w akcje REIT-ów.

W maju 2004, w największym planie emerytalnym (tzw. 401(k)) prowadzonym przez koncern IBM wprowadzono możliwość inwestowania środków emerytalnych gromadzonych w przez pracowników w REIT-y, podkreślając niską korelację tych akcji z innymi klasami aktywów.

Przejęcia w sektorze.

Rok 2004 to także okres przejęć. W sierpniu 2004 General Growth Properties Inc. (NYSE: GGP) przejmuje The Rouse Company za 12.6 MLD USD. Było to największe przejęcie w branży.  W październiku 2007 gigant amerykański – fundusz private equity Blackstone przejmuje Equity Office Properties za  22.9 Mld USD.

W tym okresie przeprowadzono 28 IPOs o wartości prawie 8 mld USD. Mimo przejęć liczba publicznych REIT-ów zwiększa się o 22 (do 143 w 2004), ale ich kapitalizacja zwiększa się aż o 84 mld USD (wzrost z 224 mld USD w 2003 do 308 mld USD w 2004). Tym samym udział sektora w PKB osiąga 2,51%.

2005

W czerwcu powstaje APREA (Asia Pacific Real Estate Association) – stowarzyszenie REIT-ów azjatyckich.

W czerwcu 2005 roku ma miejsce największa oferta publiczna hipotecznego REIT-a.  KKR Financial (NYSE: KFN), obecnie spółka zależna KKR Financial Holdings LLC. przeprowadziła IPO o wartości 910 milionów USD.

2006

Rok 2006 to szczytowy okres w rozwoju branży. Sektor REITs osiągnął największą kapitalizację rynkową 438 mld USD oraz największy udział w PKB (3,16%).

W październiku 2006 roku ma miejsce największe IPO kapitałowych REIT-ów: Douglas Emmett (NYSE: DEI) pozyskuje od inwestorów 1,6 mld USD.

Także w październiku 2006 Ibbotson Associates publikuje kolejną pogłębioną analizę o zaletach dywersyfikacji portfela aktywów o inwestycje w REIT-y, która jest szeroko komentowana na rynku amerykańskim. Wcześniej wyniki badań nad dywersyfikacją portfela publikowane były w specjalistycznych publikacjach naukowych. O dywersyfikacji i zyskowności akcji REIT-y pisali m.in. (Hudson-Wilson, et al. 2003), (Lee i Stevenson 2005), (Chen, et al. 2005), (Huang i Zhong 2006), a później m.in. (Chiang, et al., 2007)  oraz (Kent et al. 2013).

2008 – uchwalono REIT Investment and Diversification Act (RIDEA).

W lipcu 2008 następuje kolejna liberalizacja przepisów prawno-podatkowych. Kongres uchwala RIDEA. Dzięki tej ustawie REITs mogą bardziej efektywnie zarządzać swoimi aktywami. Zwiększono zostaje także górny pułap przychodów dla spółek świadczyć usługi dla najemców (poprzez TRS).  Wyrównano także zasady konkurencji pomiędzy sub-sektorami: REIT-y działające w sub-sektorze ochrony zdrowia dostały zgodę na korzystanie z usług zewnętrznych w takim zakresie, w jakim korzystano w sub-sektorze usług hotelarskich.

We wrześniu 2008 Ibbotson Associates publikuje kolejne wyniki badań dotyczących optymalizacji portfela w inwestycjach długofalowych. Wyniki wskazały, że REIT-y mogą stabilizować i optymalizować portfel, co jest szczególnie ważne dla długofalowych inwestycji emerytalnych.

NAREIT, EPRA oraz APREA biorą udział w pracach nad modyfikacją modelu traktatu unifikacyjnego prowadzonego pod auspicjami OECD.  Dzięki traktatowi inwestowanie w REIT-y w wymiarze międzynarodowym staje się łatwiejsze.

2007-2009 – Okres globalnej recesji, ale sektor REIT-ów udowadnia swoją elastyczność.

Początek światowego kryzysu finansowego to okres de-lewarowania sektora i spadku kursów. Mimo niekorzystnych warunków rynkowych sektor firm działających w branży nieruchomościach (REITs i REICs) przeprowadzono 91 wtórnych ofert emisji akcji (SPOs), 9 ofert pierwotnych (IPOs) o wartości ponad 2,6 mld USD oraz 37 emisji obligacji niezabezpieczonych. Łączna wartość pozyskanego kapitału osiągnęła wartość 37,5 mld USD.

Na giełdach liczba podmiotów obniża się z 183 (w 2006 roku) do 136 (w 2008). Kapitalizacja sektora obniża się: z 438 mld USD (w 2006 roku) do poziomu 192 mld USD w (2008). Jednakże 2009 rok to okres szybkiego powrotu na ścieżkę rozwoju: liczba podmiotów zwiększa się do 142, a ich kapitalizacja wzrasta do 271 mld USD, (co stanowi 1,88% PKB).

W styczniu 2009 roku do indeksu FTSE EPRA/NAREIT Global Real Estate Index FTSE, NAREIT and EPRA dodane zostały wybrane podmioty z rynku nieruchomości z rynków wschodzących.

2010 – 50 lecie sektora US-REITs

Branża US-REITs obchodzi 5o – lecie, co zostało podkreślone specjalną rezolucją Kongresu USA. Liczba publicznych REIT-ów wzrasta do 153, podobnie jak kapitalizacja giełdowa sektora (389 mld USD, co stanowi 2,6% w PKB).

2011 – 2013

Publikacja Wilshire Research Highlights o pozytywnej roli akcji REIT-ów w inwestycjach funduszy emerytalnych.

W kwietniu 2012 NAREIT publikuje wyniki badań firmy doradczej Wilshire Associates, w których udowodniono pozytywną rolę akcji REIT-ów w optymalizacji planów emerytalnych. Okazało się, że w okresie 35 lat (od 1975 do 2010) portfel inwestycyjny, który zawierał akcje REIT-ów pozwolił osiągnąć stopę zwrotu o 10% wyższą niż portfel bez takich akcji, redukując jednocześnie ryzyko inwestycyjne takiego portfela.

Okres 2011-2013 to napływ nowych środków do sektora. W tym okresie przeprowadzono w branży 33 IPOs o wartości ok. 10 mld USD, a jego kapitalizacja zwiększyła się do największego poziomu w historii (670 mld USD w 2013). Udział publicznych REIT-ów w PKB wzrasta do 4%.

2014 – obecnie

Największa publiczna pierwotna emisja akcji w historii USA-REITs.

W listopadzie 2014 REIT  kapitałowy – Paramount Group Inc (NYSE: PGRE), która jest właścicielem nieruchomości biurowych w Nowym Jorku, San Francisco i Waszyngtonie, przeprowadza największą w historii sektora ofertę publiczną o wartości 2,3 mld USD.   Obecnie kapitalizacja rynkowa Paramount Group na NYSE wynosi  3,7 mld USD.

Jednocześnie zmniejsza się wartość IPO ogółem – przeprowadzono 12 ofert publicznych o wartości ok. 5,4 mld USD.

2015 – uchwalony zostaje Tax Hikes Act 2015

W grudniu 2015 roku Prezydent B. Obama podpisał Protecting Americans w ramach Tax Hikes Act – nowelizację ustawy podatkowej FIRPTA z  1980 roku. Ustawa zmodyfikowała podejście regulatora do instrumentów dłużnych emitowanych przez publiczne REIT-y. Zgodnie z ustawą,  instrumenty dłużne emitowane przez publiczne REIT-y oraz odsetki od kredytów mogą być zaliczone, jako wykwalifikowane aktywa nieruchomościowe dla celów „testu aktywów 75%”. Jednak przychody z instrumentów dłużnych emitowanych przez giełdowe REIT-y, nie stanowią kwalifikowanego dochodu dla celów „testu dochodowego 75%”. Wartość tego typu instrumentów dłużnych nie może przekroczyć 25% aktywów REIT-a ogółem.  Dodatkowo, zmniejszono możliwość posiadania akcji podmiotów zależnych od REIT-ów: (tzw. TRS). Udział akcji tych podmiotów w aktywach ogółem REIT-a został obniżony z 25% do 20%. Zmiana jest skuteczna w latach podatkowych rozpoczynających się po 31 grudnia 2017 r.

Obecnie (wrzesień 2018) kapitalizacja sektora publicznych REIT-ów w USA, który składa się z 222 podmiotów przekracza 1,1 biliona USD. Udział sektora osiąga historyczny wynik – 5,21% PKB.

Podsumowanie:

Ostatnie 57 lat obecności sektora REIT-ów w gospodarce USA to czas bardzo burzliwy. Ustawa z 1960 roku wprowadzająca REIT-y miała charakter restrykcyjny, redukując ich rolę do inwestorów pasywnych, które mogły inwestować na rynku nieruchomości. Zmiany w otoczeniu rynkowym, kryzysy światowe i narastająca konkurencja w branży wymuszała na regulatorze liberalizację reżimu prawno-podatkowego sektora. Do najważniejszych kamieni milowych branży REIT-ów amerykańskich zalicza się:

• wprowadzenie Tax Reform Act of 1986 (TRA),
• wprowadzenie innowacji organizacyjnej UP-REIT przez Taubman Centers Inc. i IPO spółki w 1992
• wprowadzenie ustawy Omnibus Budget and Reconciliation Act of 1993 (OBRA)
• wprowadzenie ustawy REIT Modernization Act of 1999 (RMA)

Dzięki liberalizacji modelu prawno-podatkowego w USA w latach 1960-1999 dokonała się strategiczna zmiana w modelu biznesowym US-REITs. Podmioty te – z pasywnego inwestora, przekształciły się w wysoko – wyspecjalizowane i zyskowne przedsiębiorstwa, aktywnie zarządzające swoimi nieruchomościami, ze zwiększonym (prawie nieograniczonym) dostępem do kapitału inwestorów. Zmiana modelu biznesowego znalazła uznanie wśród inwestorów. W samym tylko okresie od 1993 do 2018 roku kapitalizacja rynkowa REIT-ów wzrosła ponad 40 – krotnie: z 26 mld USD w 1993 roku do 1,1 biliona USD w 2018. Okres ten – od początku 1990 do obecnie – traktowany jest, jako okres nowoczesnej ery USA- REIT-ów. Natomiast w okresie od 1991 do 2015 w sektorze przeprowadzono łącznie 276 IPOs o wartości ponad 66,6 mld USD. W latach 1989 do 2015 sektor publicznych REIT-ów pozyskano także 396 mld USD w formie wtórnej emisji akcji (secondary public offerings, SPOs). W tym czasie przeprowadzono 2 729 SPOs.

Sektor REIT-ów zalicza się do mainstream`u zjawisk gospodarczych w USA. Intensywność i skala zmian jest imponująca. Tempo wzrostu sektora pomiędzy 1971 a 2014 rokiem mierzone kapitalizacją giełdową przekroczyło 60 805 % (o/o). W 1971 roku wszystkie publiczne REIT-y notowane na giełdach wyceniane były na ok. 1,49 mld USD. W 2018 roku ich liczba wzrosła do 222, a kapitalizacja giełdowa przekroczyła 1,1 mld USD.  W tym samym czasie amerykański PKB wzrósł „zaledwie” o 1 491% (z 1,17 biliona USD do 17,4 biliona USD). Na koniec 2017 roku, udział giełdowych REIT-ów amerykańskich wzrósł do ok. 5,8%.

Autor: dr Grzegorz Mizerski.

Wszystkie prawa zastrzeżone, publikacja w części lub w całości tylko za zgodą Fundacji Edukacji i Badań nad REITs.

Źródła:

1. Baker, H. K., Filbeck, G. (2013). Alternative Investments: Instruments, Performance, Benchmarks and Strategies (Vol. 609). John Wiley & Sons.
2. Borden, B. T. (2015). Rethinking the Tax-Revenue Effect of REIT Taxation. Fla. Tax Rev., 17, 527. s. 1-101.
3. Case, B., Yang, Y., & Yildirim, Y. (2012). Dynamic correlations among asset classes: REIT and stock returns. The Journal of Real Estate Finance and Economics, 44(3), 298-318.
4. Chan, S. H., Erickson, J., & Wang, K. (2003). Real estate investment trusts. Structure, Performance, and Investment Opportunities, Oxford University Press, New York 2003
5. Chiang, T. C., Lean, H. H., & Wong, W. K. (2007). Do REITs Outperform Stocks and Fixed-Income Assets? New Evidence from Mean-Variance and Stochastic Dominance Approaches. (June 1, 2007). Drexel College of Business Research Paper, (2008-03).
6. Chen, H. C., Ho, K. Y., Lu, C., & Wu, C. H. (2005). Real estate investment trusts. The Journal of Portfolio Management, 31(5), 46-54.
7. Damodaran, A., John, K., & Liu, C. H. (1997). The determinants of organizational form changes: evidence and implications from real estate. Journal of Financial Economics, 45(2), 169-192.
8. Durret Overton A., The Real Estate Investment Trust: A New Medium for Investors, 3 Wm. & Mary L. Rev. 140 (1961), http://scholarship.law.wm.edu/wmlr/vol3/iss1/8 s. 138 – 163.
9. Edwards. T. M, REITS Modernized , NAREIT Senior Vice President & General Counsel, December 1999 National Association of Real Estate Investment Trusts.
10. EPRA, Global REIT Survey 2015, s. 1-178.
11. Feng, Z., Price, S. M., Sirmans, C. (2011). An overview of equity real estate investment trusts (REITs): 1993–2009. Journal of Real Estate Literature, 19(2), 307-343.
12. Frączek, B. (2013). Rozwój rynku funduszy typu REIT na świecie. Studia Ekonomiczne, 170, 69-80.
13. Gentry, W. M., Kemsley, D., & Mayer, C. J. (2003). Dividend taxes and share prices: evidence from real estate investment trusts. The Journal of Finance, 58(1), 261-282.
14. Geltner, D. M., Miller, N. G., & Clayton, J., Eichholtz, P.(2007). Commercial real estate analysis and investments. s. 1-837.
15. Huang, J. Z., & Zhong, Z. K. (2013). Time variation in diversification benefits of commodity, REITs, and TIPS. The Journal of Real Estate Finance and Economics, 46(1), 152-192.
16. Hudson-Wilson, S., Fabozzi, F. J., & Gordon, J. N. (2003). Why real estate?. The Journal of Portfolio Management, 29(5), 12-25.
17. Lee, S., & Stevenson, S. (2005). Real estate portfolio construction and estimation risk. Journal of Property Investment & Finance, 23(3), 234-253.
18. Mazurczak A., (2011),  Znaczenie funduszy nieruchomości typu Real Estate Investment Trust (REITs) w rozwoju rynku nieruchomości w Polsce. Praca doktorska. Uniwersytet Ekonomiczny w Poznaniu, Poznań 2011.
19. NAREIT (www.reit.com).
20. Trzebiński, A. A.  (2014). Ekonomiczne determinanty stóp zwrotu funduszy nieruchomości w Polsce. Praca doktorska, Uniwersytet Ekonomiczny Poznań.
21. U.S. REIT Fourth Quarter 2015, Commentary, Duff & Phelps Investment Co. 2015. www.dpimc.com/…/CommentaryUSREIT.pdf  dostęp 04 lutego 2016.
22. Yahoo Finance (http://finance.yahoo.com/